年轻人买的小米床垫,在為谁的财富自由造梦?
封面来历 | 视觉中國2020年末，上市仅8個月的石头科技股價一起飞驰，乐成冲破千元大关，继茅台后成了A股第二只千元观点股，激發了市場對小米生态链企業的等待。
客岁以来，跟着石头科技、九号公司等小米生态企業陆续登录A股市場，其在二级市場的亮眼表示，彰显出本钱市場對小米生态链企業的偏心。
近日，小米生态链下的另外一家公司——趣睡科技向证监會递交了招股阐明书，申请在創業板挂牌上市。但比拟石头科技、九号公司這些具有硬科技属性的企業，基于互联網渠道做家居零售买卖的趣睡科技，科技含量较着不足。
那末這家被界说為非典范小米生态链的企業，到底有着怎么的上風？會不會成為下一個小米生态链的大牛？
趣睡科技营業先容
趣睡科技建立于2014年，是一家專注于自有品牌科技立异家居產物的互联網家居零售公司。公司的重要营業為研發、設計、出產和贩卖高品格、易安装家具、家纺等家居產物。
今朝，公司重要施行的因此8H品牌為焦点的单品牌、多品类的成长计谋。重要產物涵盖家具和家纺两個子行業，详细可以分為床垫、沙發、软床等软体家具；实木床、茶几、组合柜等实木家具；枕头、被子、四件套、糊口周邊等家纺用品。
截止到2020年6月，8H旗下共有 218 款產物，包含57款床垫產物、42款木质家具、38款被褥、36款枕头、17款沙發和6款窗帘產物。
床垫和乳胶枕是公司今朝市場受众最广的產物。按照招股书的信息，2017-2020年上半年，公司床垫產物和枕头產物累计营收占总营收的比重别离為82.4%、76.8%、72.3%和70.3%，始终保持在70%以上的较高程度。此中，乳胶床垫 M1， 2017-2019 年三年年均贩卖量跨越 7 万张，乳胶床垫 M3 ，三年年均贩卖量跨越4 万张，乳胶护颈枕 Z2 ，三年年均贩卖量跨越30 万個。
颠末多年的成长，趣睡科技已根基形成為了以科技立异、新质料利用、尺度化、高性價比為重要特性的品牌定位。
怪异的谋划模式
与傳统家居企業分歧，趣睡科技采纳的是两端在外的谋划模式。
所谓两端在外，是指出產端外包给其他傳统的同行家居公司，渠道端重要寄托小米商城、小米有品、京东商城和京东自营等電商平台。
简略来讲，就是趣睡科技既没有本身的品牌工場，也没有本身搭建的下流渠道，公司只卖力品牌运营。在财產链上的感化表現為前期的市場调研、產物設計、原料把控和對外包厂商的品控、對终端消费者的售前、售后辦事。
比拟傳统家居企業的工場模式和多层分销渠道，趣睡模式可以更高效的整合上下流优良供给链的出產、渠道資本，构成各供给商之间的上風互补，晋升本身品牌產物的品控和运营效力。但与此同時，這类模式也轻易致使對上下流供给链企業的過分依靠，低落公司的自立可控性。
因為出產采纳外包，趣睡科技的轻資產属性很是较着。
按照招股书中表露的财报数据，2019年公司現金及买卖性金融資產占总資產的比重跨越80%，而同期固定資產在其全数資產中的比重却不足2%，与同类傳统企業均匀20%摆布的固定資產占比比拟，企業的轻資產属性很是显著。
同時，在本钱开支占例如面，2019年趣睡科技的本钱开支占总营收的比仅為1.8%，而同期傳统家居企業均值為10.4%。
圖1：家居行業資產指标比拟
较轻的資產模式，有益于趣睡科技對总出產本钱的節制，使得深層肌肉放鬆器,企業将精神和财力更專注于焦点营業的成长，提高品牌產物的附加價值，晋升总資產的周转率。
按照财报数据显示，趣睡科技的存貨周转率和总資產周转率都较着高于同类的傳统企業，代表在這类轻資產模式下，企業連结了更好的變現能力和较高的資產操纵效力。
出產外包型模式最典范的公司就是苹果，因為将出產环節低利润、高耗能的部門举行外包，苹果在必定水平上會聚了气力專注于焦点研發和產物力的晋升，成為其晋升產物附加值、發生壮大焦点竞争力的关头身分。
回到趣睡，這类轻資產模式為趣睡在草創期带来了更多的資金效力。出產外包節流下来的本钱开支，用于研發和市場营销，有益于趣睡專注產物自己的品格和体验感，同時，更高效的市場推行也有助于其品牌形象的建立，為其晋升市場份额起到了关头感化。
可是外包模式最重要的问题是轻易构成對上游代工場的依靠，从而低落企業在财產链中的话语权。而话语权的损失，使得企業受制于上游供给链的本钱压力，轻易致使毛利润的颠簸。
从招股手札息来看，2017-2020年上半年，趣睡科技向前3大上游供给商的采购金额占比别离為76%、62%、48%和40%，虽然显現逐年下行趋向，但今朝集中度占比依然较高，對上游供给链存在必定的依靠性。
而這类依靠，致使了趣睡科技毛利率對单元本钱變更更加敏感。按照毛利率變更的敏感性阐發显示，比拟等同单元售價上涨對毛利率的晋升幅度而言，单元本钱上升给趣睡毛利率带来的下行幅度更加较着。
圖2：趣睡科技的毛利率敏感性阐發
在下流渠道上，趣睡采纳的是纯電商渠道，比拟于傳统家居企業多层分销的线下渠道，厥后期零售加價率更低去眼袋產品,，有益于构成更具上風的终端贩卖代價。
電商模式下扁平的渠道系统，省去了中心经销商的加價部門，在包管必定利润空间的条件下，趣睡可以以更具上風的代價来笼盖對代價较為敏感的消费群体，打造高性價比的產物特性。
可是比拟于傳统家居企業线上、线下全笼盖的渠道系统，纯電商渠道最大的问题在于對電商平台的過分依靠。而比年来，跟着流量获得本钱的不竭晋升，公司為获得流量所付出的邊际本钱延续上升，致使贩卖用度占比快速增加。
2017年-2020年上半年，公司通太小米有品和小米商城两個线上渠道获得的贩卖额占比始终在70%以上，對小米電商平台形成為了很是较着的渠道依靠。
而跟着電商获客本钱的不竭上涨，公司贩卖用度占营收的比例逐年上升，2019年已靠近15%，2020年上半年更是冲破了20%（按原口径）。此中，平台辦事费和鼓吹推行费盘踞了贩卖用度86%的比例。贩卖用度占比的延续高企，在必定水平上挤压了公司谋划發生的净利润空间，低落了企業的红利能力。
红利和發展能力阐發
一、营收范围不乱增加，但同比增速有所下滑
受益于品牌知名度的晋升和產物品类的扩充，趣睡科技的营收显現出较好的增加趋向。2017-2019年，公司主营营業收入别离录得3.08亿、4.80亿和5.52亿元，呈逐年递增，年均复合增加率為33.98%。
圖3：趣睡科技营收范围和增速（单元：亿元）
从品类上来看，床垫和枕头是公司收入的重要支持，截至2020年上半年，营收占比跨越80%。但跟着公司品类的不竭扩充，床类產物、其他家具和糊口周邊產物的营收占比显現出较快的增速。
从渠道上来看，B2C和B2B2C模式承接了90%以上的公司营收。此中，以小米有品、京东商城和趣睡官網為重要渠道的B2C模式营收占比逐年递增，截至2020年上半年已到达62%，小米有品单渠道占比跨越50%；以小米商城、京东自营為重要渠道的B2B2C模式营收占比不竭低落，截至2020年上半年营收占比降至28%，小米商城单渠道占比22%。
但若从营收同比增速上看，2019年后，公司主营营業收入同比呈現了较大下滑，重要受我國度具行業总体增速降低的负面拖累。
按照中國度具协會数据显示，2018年我國度具范围以上企業营收增速為4.33%,2019年增速下滑至1.48%，受疫情打击的负面影响，2020年上半年增速進一步降低至-15%。
行業景气宇的降低，给公司事迹带来了必定打击，导致公司营收同比增速从2018年的56%降低至2019年的15%；在疫情和行業景气宇两重影响下，2020年前3季度公司营收增速更是较客岁同期降低了15%。
二、较高的現金缔造能力
2017-2020年上半年，公司贩卖商品、供给劳務收到的現金别离為2.91亿元、5.19亿元、6.54亿元和2.27亿元，同期，業務收入為3.08亿元、4.80亿元、5.52亿元和2.05亿元，收入現金比率為94.50%、107.95%、118.44%和110.67%，始终連结在较高程度，表現出公司的收入质量良好，具备杰出的谋划勾当缔造現金的能力。
2017-2020年上半年，公司谋划勾当發生的現金流量净额别离為0.56亿元、1.88亿元、3.41亿元和1.88亿元，同期净利润為0.25亿元、0.44亿元、0.74亿元和0.34亿元，红利現金比别离為224%、427.27%、460.81%和258.82%，始终連结在较高程度，阐明企業缔造利润的能力较强，净利润的“含金量”高。
圖4：趣睡科技的現金流量阐發
三、毛利率稳步晋升，但仍低于行業均值
受益于范围效应下单元本钱的递减和高毛利B2C营收占比的晋升，趣睡科技毛利显現逐年递增，陈述期内年均复合增加率為44.8%，总体谋划能力较為不乱。
2017-2019年，公司毛利润率别离录得28.77%、29.77%、33.59%，显現逐年上升，展示出较好的谋划红利能力。
2020年上半年，受新收入准则下，运杂费计入本钱（原為贩卖用度）的影响，公司毛利率下滑至28.57%，剔除政策影响后按原口径下的毛利率為35.68%，持续了递增趋向，表示出红利的延续增加。
圖5：趣睡的毛利润阐發
可是从同行比拟来看，2017-2020年上半年，同業業可比上市公司毛利率均值别离為39.53%、38.07%、38.92%和38.35%，趣睡科技的综合毛利率显著低于行業均值程度。
四、净利润增速好過营收和毛利，但非主营营業占比力多
2017-2019年，公司净利润录得0.25亿、0.44亿和0.74亿元，年均复合增速到达71.47%，远高于同期营收和毛利的增速，展示出较强的赢利能力。
但经由過程拆解業務利润可以看出，与主業无关的当局补助和理财富品投資收益占業務利润的比重逐年晋升，截至2020年上半年，這一比例已跨越30%。
受這部門收入增加提振，公司業務利润和净利润增速显著高于同期的营收和毛利润增速。投資收益和当局补助部門，在2020年上半年占净利润的比已到达47%，這也就是说，公司增加较快的净利润有近一半来自于非主营营業，這為公司将来赢利能力的可延续性埋下了隐患。
圖6：趣睡谋划利润和净利润阐發
与小米扑朔迷离的联系关系瓜葛
从招股书表露的信息来看，趣睡的下流渠道方小米、京东，上游供给方喜临門均是其联系关系股东，与上下流企業扑朔疤痕修復霜，迷离的瓜葛，加大了企業联系关系买卖的危害。
截止今朝，小米相干的天津金米、顺為投資合计持有公司12%的股权，是公司的第二大股东；同時，趣睡科技70%以上的营收都来自小米系電商平台，是以，其与小米之间的瓜葛备受市場存眷。
在证监會第二轮询问复兴函中，公司将本身定位為非典范的小米生态链企業。重要缘由包含三個方面：
一、在產物研發环節
典范的小米生态链企業，必要小米团体与生态链企業配合設計和研發產物，其常识產权由两邊共有。
而趣睡科技今朝具有完备的產物研發流程，针對自有品牌，在產物研發進程中，公司連结充实自力性，小米团体不介入設計和研發事情，是以公司是常识產权的独一所有权人，小米团体不享有任何权力。
二、在產物采购及出產進程中
典范的小米生态链企業，小米团体参与其產物采购及出產進程。
而趣睡科技因為采纳外包出產方法，公司不直接触及出產环節，自有品牌采购重要以制品為主。小米团体不介入公司出產环節的原质料集中采购，亦不存在原质料与制品以本钱價举行买卖的情景。
三、在對外贩卖及长处分派上
典范的小米生态链企業，凡是只能将定制小米產物出售给小米团体。在长处分派機制上，除小米团体向生态链企業付出的產物采购本钱外，小米团体在產物终极实現對外贩卖后，将利润部門与生态链企業依照事前商定的比例举行分成。
而趣睡科技重要產物為自立品牌，可自由選擇贩卖渠道举行贩卖。若公司選擇与小米团体举行互助，则在订價方面直接按照本钱加成原则，并经两邊友爱协商后订價，公司将產物直接贩卖给小米团体，无需待终极對外贩卖落后行利润分成。
综上所述，比拟于小米品牌或米家品牌等典范小米生态链企業，趣睡科技依靠于本身的自有品牌8H，在其產物界说、設計、出產、贩卖等环節均連结了较高自力性，小米不會举行過量干涉干与，是以趣睡属于小米团体的非典范生态链企業。
基于如许的認定，趣睡根据在定貨、物流运输、對外贩卖方面的差别，仅将B2B2C模式下的贩卖收入、B2C模式下的平台辦事费和向小米采购鼓吹推行辦事付出的鼓吹推行费認定為与小米的联系关系买卖。
“去小米化”任重而道远
从法令合规层面来看，比年来公司B2C模式下营收占比的不竭晋升，与小米相干的B2B2C模式下营收占比的逐年降低，可以被認定為联系关系买卖占比在削减，预示着联系关系买卖危害在低落，公司“去小米化”的過程在加快。
但从营業本色上看，今朝趣睡依然對小米存在很是高的依靠性。
截止2020年上半年，小米系電商是趣睡的重要下流渠道，公司通太小米商城和小米有品發生的营收占比在70%以上，表白公司的事迹高度依靠于小米。
同時，在趣睡8H產物的全渠道推行中，“小米生态链”還是其產物品格的首要背书，在多個電商平台中，其產物城市明白标示出“小米生态链”產物，是以，在品牌构建、市場知名度晋升方面，趣睡也對小米存在依靠。
别的，在贩卖用度的拆解中，截止2020年上半年，公司有0.11亿元（55%）的贩卖用度用来付出平台辦事费，0.06亿元（31%）的贩卖用度用来付出鼓吹推行费，此中大要唯一0.02亿元摆布的贩卖用度用在了独自展开鼓吹推行上，這就预示着今朝公司對自建渠道的投入占比力少，总体仍以小米、京东渠道為主。
恰是因為营業上与小米的深度绑定，极大地限定了趣睡科技营業范围的進一步扩大，使得其延续谋划能力面對较大的不肯定性。若是将来公司与小米团体的互助呈現调解，大要率會對持久的谋划發生晦气影响。這恰是趣睡比年来踊跃拓展其他渠道，自動“去小米化”的重要缘由。
在這次颁布的招股书中，公司明白暗示了要踊跃拓展除小米、京东以外的其他第三方平台渠道，而在這次IPO募資用处中，有57%的資金都被用于品类進级和营销拓展，這些都表白公司今朝正在试圖解脱与小米的深度绑定。
圖7：趣睡IPO募資用处
但从過往小米生态企業“去小米化”的希望来看，生态企業在品牌、渠道方面都對小米存在紧张的“路径依靠”问题，解脱小米的影响是一個极為漫长且烧钱的進程。
如圖8所示，以在A股上市的小米生态链企業為例，今朝這些企業实現“去小米化”的方法重要集中在强化自有品牌的影响力和开辟小米之外的三方渠道等方面，而不管是打造品牌影响力仍是拓展其他贩卖渠道，本色上都必要時候的沉淀，且暗地里离不开巨额贩卖用度的支撑。
是以，這些企業今朝广泛存在贩卖用度延续扩大，贩卖用度占比不竭晋升的问题，而在品牌和渠道推行没能带来贩卖额放量以前，贩卖用度的高增速，必定會對企業红利發生必定的冲减，使得净利润程度面對下滑危害。
圖8：小米生态链企業贩卖用度
标榜科技企業立异能力却欠佳
趣睡科技本身定位為科技立异家居產物的互联網零售公司。
但在2017-2020年上半年的陈述期内，趣睡科技的研發用度投入别离為0.027亿元、0.053亿元、0.063亿元和0.029亿元，對应的研發用度占比為0.88%、1.11%、1.14%和1.40%。
比拟来看，同期同行可比上市公司研發用度占比均值别离為1.97%、1.96%、2.15%和1.96%，趣睡科技研發投入较着低于行業均匀程度，而這些可比公司几近都是傳统的家居制造企業，其实不具有科技立异属性。
在研發职员方面，趣睡也不具有较着上風。截止到2020年上半年，公司研發职员总数只有36人，此中焦点技能职员5人。研發职员中本科及以上學历职员占比不足50%，教诲布景多為纺织工程、打扮設計与工程、艺术設計等專業。
与此同時，陈述期内公司研發职员离任率别离為18.52%、19.44%、30.19%、25%，总体显現出较高的职员變更环境，其实不利于公司持久研發技能的堆集。
在專利技能方面，截至2020年12月9日，公司累计获得117項專利，此中适用新型專利 85 項，外观專利32項。公司总体的專利更偏重于用户的現实操作和利用体验，出產和新质料开辟环節的研發则鲜有触及。
以公司焦点的專利技能紧缩打卷工艺為例，這类技能主如果用真空可卷包装将床垫等大要积物品举行打卷紧缩，装入长方形的纸盒内，从而缩小產物体积，更便利床垫的运输和搬运。
圖9：紧缩打卷技能
因為床垫体积较大，是以运费常常很高，而采纳這类技能的床垫，物流本钱只有本来的1/5，物流本钱的降低从必定水平上减轻了厂商的总本钱，从而發生更大的空间對消费者举行讓利。
但趣睡這类打卷專利的问题是消费者采辦床垫后，本身在二次搬运中其实不能自力举行紧缩打卷，是以很难引發消费者對專利技能現实感知的共识。
别的，這类技能实在也其实不是新事物，只能看成是對相干技能的一次進级。按照招股书表露的信息，趣睡紧缩打卷專利的申请時候是2015年，而早在2014年，美國互鳳凰電波,联網床垫公司Casper，就凭仗一款应用了雷同紧缩技能的影象棉床垫產物，乐成得到了185万美元的種子投資，并缔造了1亿美元的贩卖额。
年青人的第一张床垫？
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